Duração do spread de crédito: estimativa da sensibilidade do preço do título

A duração do spread de crédito estima quanto o preço de um título ou carteira de títulos pode mudar quando seu spread de crédito muda, assumindo que a curva do Tesouro subjacente permanece inalterada. É uma medida de sensibilidade, não uma previsão: uma estimativa da duração do spread ajuda a traduzir um movimento em pontos base numa variação percentual aproximada dos preços, enquanto os resultados reais também dependem da convexidade, dos fluxos de caixa, dos incumprimentos, da liquidez e de alterações simultâneas nas taxas isentas de risco.

Quais medidas de duração do spread de crédito

A duração do spread de crédito isola a sensibilidade ao prêmio de rendimento em relação a um índice de referência. O rendimento de um título corporativo pode ser visto, de forma simplificada, como um rendimento comparável do Tesouro mais um spread de crédito. A duração do Tesouro descreve a sensibilidade ao componente da taxa de referência. A duração do spread de crédito descreve a sensibilidade ao componente do spread.

A aproximação de primeira ordem comum é:

Variação percentual aproximada do preço = duração do spread × mudança no spread de crédito

A variação do spread deve ser expressa em forma decimal. Um alargamento de 50 pontos base é 0,0050. Se a duração do spread for 4,2, a estimativa de primeira ordem é -4,2 × 0,0050 = -0,021, ou cerca de -2,1%.

Esta aproximação funciona melhor para movimentos de spread relativamente pequenos e obrigações convencionais de taxa fixa. Torna-se menos fiável para grandes movimentações, obrigações exigíveis, dívidas em dificuldades, instrumentos de taxa flutuante e títulos cujos fluxos de caixa esperados mudam à medida que as condições de crédito se deterioram.

Exemplo resolvido: uma ampliação de 75 pontos básicos

Suponha que um título corporativo hipotético tenha um valor de mercado de $ 10.000 e uma duração de spread de 5,0. O seu spread de crédito aumenta 75 pontos base, enquanto o rendimento comparável do Tesouro permanece inalterado.

1. Converta 75 pontos base para a forma decimal: 75/10.000 = 0,0075.
2. Multiplique pela duração do spread: 5,0 × 0,0075 = 0,0375.
3. Aplique o sinal negativo para um alargamento: aproximadamente -3,75%.
4. Converta a estimativa em dólares: $ 10.000 × 3,75% = aproximadamente $ 375.

O valor estimado pós-movimento é, portanto, de cerca de US$ 9.625 antes dos juros acumulados, dos custos de transação, da convexidade e de qualquer alteração nos fluxos de caixa esperados. Um aperto de 75 pontos base apontaria para um ganho aproximado do mesmo tamanho de primeira ordem, mas as vantagens e desvantagens não precisam de ser perfeitamente simétricas porque os preços das obrigações são curvos em vez de lineares.

Duração do spread versus duração da taxa de juros

As duas medidas respondem a questões diferentes. A duração da taxa de juros questiona o que pode acontecer se as taxas de referência mudarem. A duração do spread questiona o que pode acontecer se o prémio de rendimento para crédito e liquidez mudar. Num choque real de mercado, ambos os componentes podem mover-se juntos.

Por exemplo, durante um período de ausência de risco, os rendimentos dos títulos do Tesouro podem cair à medida que os investidores procuram segurança enquanto os spreads empresariais aumentam. Os dois efeitos de preço podem ser parcialmente compensados ​​ou um deles pode dominar. Olhar apenas para a duração total do rendimento pode ocultar essa decomposição, especialmente numa carteira que detém obrigações com diferentes classificações, setores e prazos.

Por que a estimativa pode perder o resultado real

A duração do spread pressupõe que os fluxos de caixa esperados do título permaneçam estáveis. Essa suposição é mais fraca quando o emissor está sob estresse. Uma descida, uma preocupação de incumprimento, uma oferta pública de aquisição, uma chamada, uma reestruturação ou um choque de liquidez podem alterar tanto a taxa de desconto como os fluxos de caixa que os investidores esperam receber.

Outras limitações incluem:

• Convexidade: grandes mudanças no spread criam efeitos não lineares nos preços.
• Incompatibilidade de referência: comparar um título com vencimento errado do Tesouro pode distorcer o spread.
• Liquidez: os preços cotados podem não ser executáveis durante o estresse.
• Dispersão do portfólio: uma duração média pode ocultar a exposição concentrada do emitente ou do setor.
• Opcionalidade: títulos resgatáveis e resgatáveis podem alterar o vencimento esperado à medida que os rendimentos e os spreads mudam.
• Escolha do modelo: os vendedores podem calcular a duração do spread de forma diferente, especialmente para dívida securitizada ou incorporada em opções.

Duração do spread da carteira e contribuição para o risco

Para uma carteira simples, uma duração aproximada do spread da carteira pode ser calculada como a média ponderada pelo valor de mercado das durações dos spreads das participações. Se o Título A representa 60% de uma carteira com duração de spread 3,0 e o Título B representa 40% com duração de spread 6,0, a estimativa da carteira é:

Duração do spread da carteira = (0,60 × 3,0) + (0,40 × 6,0) = 4,2

Um alargamento uniforme de 50 pontos base implicaria uma variação aproximada do preço da carteira de primeira ordem de -4,2 × 0,0050, ou -2,1%. A palavra “uniforme” é importante: na prática, as obrigações de qualidade inferior, com maturidade mais longa ou menos líquidas podem aumentar mais do que as participações de qualidade superior. Uma média ponderada, portanto, não substitui a análise ao nível do emitente e do cenário.

A contribuição para o risco de spread também pode diferir do peso da carteira. Neste exemplo, o Título A contribui com 1,8 pontos de duração e o Título B contribui com 2,4. Embora o Título B represente apenas 40% do valor de mercado, ele contribui mais para a sensibilidade ao spread da carteira. Esta decomposição pode revelar uma concentração que uma tabela de peso de posição por si só não mostra.