Fórmula WACC: Como calcular o custo médio ponderado de capital

Como o WACC é usado na avaliação e análise de projetos

O WACC é frequentemente usado na análise de fluxo de caixa descontado. Num fluxo de trabalho de avaliação simplificado, um analista pode:

1. Preveja fluxos de caixa livres futuros para a empresa.
2. Estime uma taxa de desconto, geralmente WACC.
3. Descontar esses fluxos de caixa futuros de volta ao valor presente.
4. Adicione um valor terminal, se apropriado.
5. Compare o valor empresarial implícito com o valor de mercado ou valor de transação da empresa.

Para análise de projetos, o WACC pode atuar como uma taxa mínima. Se o retorno esperado de um projecto for inferior ao custo de capital relevante, este poderá não criar valor económico segundo os pressupostos utilizados. Se o retorno esperado for superior ao custo de capital relevante, pode parecer mais atraente, mas a conclusão ainda depende do risco, da execução, do timing, dos impostos, da resposta competitiva e da fiabilidade das previsões.

Aswath Damodaran, professor Stern da NYU Custo de Capital Central é um centro educacional útil para ver como os conceitos de custo de capital são aplicados em todos os setores e ambientes de avaliação. Os dados a nível sectorial podem ser úteis para contextualizar, mas não devem substituir o julgamento específico da empresa.

O WACC também é relevante ao comparar opções de financiamento. Como a dívida é geralmente mais barata do que o capital próprio após os impostos, adicionar dívida pode reduzir o WACC inicialmente. Mas esta relação não é ilimitada. Demasiada dívida pode aumentar o risco de incumprimento, o risco de refinanciamento e os retornos exigidos tanto pelos credores como pelos acionistas. Em algum momento, o maior risco financeiro poderá compensar o menor custo declarado da dívida.

É por isso que “WACC inferior” não é automaticamente melhor. Um WACC calculado mais baixo pode reflectir uma estrutura de capital genuinamente eficiente ou pode reflectir pressupostos que subestimam o risco.

Valores de mercado, valores contábeis e consistência

Um dos erros mais comuns do WACC é misturar entradas incompatíveis.

O balanço patrimonial de uma empresa informa valores contábeis com base em regras contábeis. O WACC geralmente visa estimar o custo de oportunidade atual do capital, portanto os valores de mercado são frequentemente mais relevantes. Para empresas públicas, o valor de mercado acionário geralmente está disponível. O valor de mercado da dívida pode ser mais difícil de observar, especialmente no caso da dívida privada ou dos empréstimos bancários.

Considere duas versões da mesma empresa:

Usando valores contábeis:

• Peso do patrimônio líquido = US$ 400 milhões ÷ US$ 700 milhões = 57,1%
• Peso da dívida = US$ 300 milhões ÷ US$ 700 milhões = 42,9%

Usando valores de mercado:

• Peso do patrimônio líquido = US$ 700 milhões ÷ US$ 1.000 milhões = 70,0%
• Peso da dívida = US$ 300 milhões ÷ US$ 1.000 milhões = 30,0%

Esses pesos diferentes podem produzir estimativas de WACC significativamente diferentes. Nenhuma das versões deve ser escolhida casualmente. O analista deve compreender o que a avaliação está tentando medir e manter a consistência em todo o modelo.

A consistência também é importante ao estimar as taxas. Se os fluxos de caixa forem nominais, a taxa de desconto normalmente deverá ser nominal. Se os fluxos de caixa estiverem numa moeda específica, a taxa de desconto deverá refletir essa moeda. Se os fluxos de caixa forem após impostos, a taxa de desconto deve ser construída após impostos.

Os dados históricos podem informar suposições, mas o WACC é prospectivo. Dentro de análise fundamental, o custo de capital deve refletir o atual mix de financiamento da empresa, as condições de mercado, o risco comercial e os pressupostos fiscais, em vez de uma média histórica mecânica.

Limitações, modos de falha e interpretações errôneas comuns

O WACC é útil, mas pode enganar quando usado mecanicamente.

Interpretação errada 1: WACC é o retorno que os investidores obterão

WACC é uma estimativa de retorno exigido do ponto de vista da empresa. Não é uma previsão dos retornos dos acionistas, dos retornos dos títulos ou do desempenho dos negócios.

Interpretação errada 2: Um WACC para toda a empresa se aplica a todos os projetos

Um WACC para toda a empresa pode ser razoável para projetos que se assemelhem ao negócio existente. Pode ser inapropriado para uma nova linha de produtos, aquisição, expansão estrangeira, empreendimento em estágio inicial ou projeto altamente especulativo. Riscos diferentes muitas vezes exigem uma taxa de desconto diferente.

Por exemplo, um projecto de utilidade maduro e um empreendimento de software pré-receita geralmente não mereceriam o mesmo retorno exigido apenas porque são financiados pela mesma empresa-mãe. Guia de Finelo para retorno sobre o capital investido fornece contexto relacionado para comparar os retornos operacionais com o capital necessário para financiar o negócio.

Interpretação errada 3: Mais dívida sempre reduz o WACC

A dívida pode ser mais barata do que o capital próprio, especialmente após os impostos. Mas uma maior alavancagem também pode aumentar o custo da dívida e do capital próprio. Os credores podem exigir taxas mais elevadas, os acionistas podem exigir um prémio de risco maior e a empresa pode perder flexibilidade estratégica.

Interpretação errada 4: O benefício fiscal é garantido

O ajuste da dívida após impostos pressupõe que a empresa pode usar deduções de juros. Se a empresa não for lucrativa, estiver limitada por regras fiscais ou operar em jurisdições com tratamento fiscal diferente, o benefício fiscal poderá ser inferior ao sugerido pela fórmula simples.

Interpretação errada 5: Entradas precisas criam uma resposta precisa

Um WACC de 8.35% pode parecer exato, mas depende de estimativas. Pequenas alterações no beta, no prêmio de risco das ações, no custo do empréstimo, na taxa de imposto ou nos pesos de capital podem alterar o resultado. A análise de sensibilidade costuma ser mais informativa do que um único número.

Por exemplo, se o custo de capital próprio do exemplo trabalhado aumentar de 10,0% para 11,0%, enquanto todo o resto permanecer o mesmo:

• A contribuição de capital torna-se 70% × 11.0% = 7.7%
• A contribuição da dívida permanece 1.35%
• WACC se torna 9.05%

Uma mudança de um ponto percentual no custo de capital próprio elevou o WACC de 8,35% a 9,05%. Essa diferença pode afetar materialmente uma avaliação de fluxo de caixa descontado.

Lista de verificação prática para usar a fórmula WACC

Antes de confiar em uma estimativa WACC em um modelo educacional, pode ser útil perguntar:

• Os pesos de capital são baseados em valores de mercado, valores contábeis ou em um cenário deliberado?
• Será que o custo da dívida reflecte as actuais condições de financiamento, em vez de despesas históricas obsoletas com juros?
• O custo do capital próprio é estimado com pressupostos que se enquadram no perfil de risco da empresa?
• A alíquota do imposto é apropriada para os fluxos de caixa que estão sendo analisados?
• Os fluxos de caixa e a taxa de desconto usam a mesma moeda, base de inflação e base tributária?
• O risco do projeto é semelhante às operações existentes da empresa?
• O resultado foi testado sob hipóteses conservadoras, de caso base e otimistas?

Um fluxo de trabalho de leitura disciplinada pode ser assim:

1. Escreva a fórmula WACC por completo.
2. Identifique cada entrada e sua fonte.
3. Confirme se os valores são baseados no mercado ou contábeis.
4. Recalcular os pesos.
5. Recalcular o custo da dívida após impostos.
6. Adicione os componentes ponderados.
7. Teste pelo menos duas suposições alternativas.
8. Interprete o resultado como uma estimativa e não como uma decisão por si só.

O principal valor da fórmula WACC é que ela conecta a estrutura de financiamento com a avaliação. Usado com cuidado, pode ajudar a explicar como o capital próprio, a dívida, os impostos e o risco se combinam numa estimativa da taxa de desconto. Usado de forma descuidada, pode criar falsa confiança. A fórmula é tão confiável quanto as suposições por trás dela.