La valeur terminale est la valeur estimée d'une entreprise, d'un actif ou d'un projet après la fin de la période de prévision explicite dans un modèle de flux de trésorerie actualisés (DCF). Si un modèle prévoit les flux de trésorerie disponibles sur cinq ans, la valeur terminale estime la valeur des flux de trésorerie à partir de la sixième année. Il représente souvent une part importante de la valorisation d'un DCF, de sorte que les hypothèses qui le sous-tendent (notamment la croissance à long terme, le taux d'actualisation et les flux de trésorerie de la dernière année) peuvent fortement influencer le résultat. La valeur terminale n’est pas une prédiction d’un prix de vente futur ; il s’agit d’un raccourci de modélisation qui permet d’estimer la valeur continue alors qu’il serait peu pratique de prévoir chaque année future séparément.
Valeur terminale: Valorisation et exemple
La valeur terminale est la valeur estimée d'une entreprise, d'un actif ou d'un projet après la fin de la période de prévision explicite dans un modèle de flux de trésorerie actualisés (DCF).
Entraînez-vous à l'investissement avec Finelo
Développez des compétences d'investissement concrètes grâce à des leçons guidées, un simulateur et des défis structurés.
Envie d'en savoir plus ?
Développez des compétences d'investissement concrètes grâce à des leçons guidées, un simulateur et des défis structurés.
Découvrir FineloExplorez les défis de 28 jours de Finelo
Transformez l'apprentissage en une habitude quotidienne avec des parcours de défis guidés.
Comment la valeur terminale s'intègre dans un modèle DCF
Un modèle DCF estime la valeur en actualisant les flux de trésorerie futurs attendus jusqu'à aujourd'hui. Le Aperçu de l’évaluation des flux de trésorerie disponibles du CFA Institute décrit l'évaluation DCF comme considérant la valeur intrinsèque comme la valeur actuelle des flux de trésorerie futurs attendus, y compris des approches basées sur les flux de trésorerie disponibles pour l'entreprise (FCFF) et les flux de trésorerie disponibles pour les capitaux propres (FCFE). La valeur terminale est la partie de ce modèle qui représente les flux de trésorerie au-delà des années explicitement prévues.
Un simple DCF comporte deux éléments principaux :
- Période de prévision explicite : L'analyste estime les flux de trésorerie annuels sur une période définie, par exemple 5 ou 10 ans.
- Valeur terminale : L'analyste estime la valeur de tous les flux de trésorerie après cette période de prévision.
Par exemple, si un modèle prévoit les années 1 à 5, la valeur terminale est calculée à la fin de l'année 5. Elle est ensuite actualisée à la valeur actuelle, tout comme les flux de trésorerie prévus.
Cela est important car de nombreuses activités en activité sont censées se poursuivre au-delà d’une courte fenêtre de prévision. Sans valeur terminale, un DCF peut ignorer une grande partie de la vie économique de l’entreprise. Cependant, avec une valeur terminale trop agressive, le modèle peut surestimer la valeur tout en semblant mathématiquement précis.
La valeur terminale est couramment utilisée dans analyse fondamentale, qui évalue une entreprise en utilisant des facteurs tels que les flux de trésorerie, la croissance, la rentabilité, la position concurrentielle et le risque financier. Cela est également étroitement lié à l’idée plus large de l’estimation de la valeur intrinsèque d’un titre ; pour une formation connexe, voir l’aperçu de Finelo sur ce que signifie la valeur intrinsèque pour une action.
Les deux principales méthodes de valeur terminale
La plupart des modèles DCF utilisent l’une des deux méthodes de valeur terminale : la méthode de croissance perpétuelle ou la méthode des multiples de sortie. Les deux sont des estimations et peuvent être utilisées à mauvais escient.
| Méthode | Idée de base | Utilisation courante | Risque principal |
|---|---|---|---|
| Méthode de croissance perpétuelle | Suppose que les flux de trésorerie augmentent à un taux stable à long terme pour toujours | Entreprises matures ou en stabilisation avec des activités poursuivies | Extrêmement sensible à l’écart entre taux d’actualisation et taux de croissance |
| Quitter plusieurs méthodes | Applique un multiple de valorisation basé sur le marché à la fin de la période de prévision | Entreprises souvent évaluées à l’aide de multiples de sociétés comparables ou de transactions | Cela dépend fortement du caractère raisonnable du multiple sélectionné. |
Méthode de croissance perpétuelle
La méthode de croissance perpétuelle, également appelée approche de croissance de Gordon dans certains contextes, suppose que les flux de trésorerie augmentent à un taux constant indéfiniment après la période de prévision explicite.
La formule est :
Terminal value at end of forecast period =
Final forecast cash flow × (1 + perpetual growth rate) ÷ (discount rate − perpetual growth rate)
Si l’on utilise les flux de trésorerie disponibles pour l’entreprise, la formule s’écrit souvent comme suit :
TV = FCFF(n+1) ÷ (WACC − g)
Où :
- Télévision = valeur terminale
- FCFF(n+1) = flux de trésorerie disponible pour l'entreprise au cours de la première année après la période de prévision
- WACC = coût moyen pondéré du capital, utilisé comme taux d'actualisation pour le FCFF
- g = taux de croissance perpétuel
Le taux d'actualisation doit être supérieur au taux de croissance perpétuelle. Si le taux de croissance est égal ou supérieur au taux d’actualisation, la formule échoue ou produit un résultat irréaliste.
Quitter plusieurs méthodes
La méthode du multiple de sortie estime la valeur terminale en appliquant un multiple de valorisation à une mesure financière au cours de l’année de prévision finale.
Une structure commune est la suivante :
Terminal value = Final-year metric × Exit multiple
Les exemples incluent :
Terminal value = Year 5 EBITDA × EBITDA multiple
ou :
Terminal value = Year 5 revenue × revenue multiple
Cette méthode peut sembler davantage axée sur le marché, mais elle nécessite tout de même du jugement. Un multiple qui semble normal dans un marché favorable peut être trop élevé dans un environnement plus faible. Un multiple copié à partir d'un autre type d'entreprise peut ne pas correspondre à l'entreprise modélisée.
Exemple pratique : calcul de la valeur terminale dans un DCF sur cinq ans
L'exemple suivant utilise des nombres hypothétiques simplifiés. Il est uniquement destiné à l'éducation et ne représente aucune entreprise en particulier.
Cet article est uniquement destiné à des fins éducatives et ne constitue pas un conseil financier ou d’investissement. Finelo ne recommande aucune sécurité, stratégie ou transaction. Investir comporte des risques, y compris une éventuelle perte de capital.
Supposons qu'un analyste évalue une entreprise en utilisant les flux de trésorerie disponibles pour l'entreprise.
Hypothèses
| Entrée | Hypothèse |
|---|---|
| Période de prévision | 5 ans |
| Année 1 FCFF | 12 millions de dollars |
| Année 2 FCFF | 14 millions de dollars |
| Année 3 FCFF | 16 millions de dollars |
| Année 4 FCFF | 18 millions de dollars |
| Année 5 FCFF | 20 millions de dollars |
| Taux d'actualisation / WACC | 9.0% |
| Taux de croissance perpétuelle après 5 ans | 2.5% |
| Dette nette | 30 millions de dollars |
| Actions en circulation | 10 millions |
Le modèle prévoit les flux de trésorerie sur cinq ans, puis estime la valeur terminale à la fin de la cinquième année.
Étape 1 : Calculer le flux de trésorerie de la sixième année
La méthode de croissance perpétuelle utilise les flux de trésorerie de la première année après la période de prévision explicite.
Year 6 FCFF = Year 5 FCFF × (1 + growth rate)
Year 6 FCFF = $20 million × 1.025
Year 6 FCFF = $20.5 million
Étape 2 : Calculer la valeur terminale à la fin de la cinquième année
Terminal value = Year 6 FCFF ÷ (discount rate − growth rate)
Terminal value = $20.5 million ÷ (0.09 − 0.025)
Terminal value = $20.5 million ÷ 0.065
Terminal value = $315.38 million
Ces 315,38 millions de dollars ne correspondent pas à la valeur actuelle. C'est la valeur estimée à la fin de l'année 5.
Étape 3 : Actualiser les flux de trésorerie explicites à la valeur actuelle
Chaque flux de trésorerie prévu est actualisé à aujourd'hui à 9,0 %.
| Année | FCFF | Facteur d'actualisation à 9,0% | Valeur actuelle |
|---|---|---|---|
| 1 | 12,0 millions de dollars | 1.0900 | 11,01 millions de dollars |
| 2 | 14,0 millions de dollars | 1.1881 | 11,78 millions de dollars |
| 3 | 16,0 millions de dollars | 1.2950 | 12,36 millions de dollars |
| 4 | 18,0 millions de dollars | 1.4116 | 12,75 millions de dollars |
| 5 | 20,0 millions de dollars | 1.5386 | 13,00 millions de dollars |
Present value of explicit FCFF =
$11.01m + $11.78m + $12.36m + $12.75m + $13.00m
= $60.90 million
Étape 4 : Actualiser la valeur terminale à la valeur actuelle
Étant donné que la valeur terminale est calculée à la fin de la cinquième année, elle est actualisée sur cinq ans.
Present value of terminal value =
$315.38 million ÷ 1.5386
= $204.98 million
Étape 5 : Estimer la valeur de l'entreprise
Enterprise value =
PV of explicit FCFF + PV of terminal value
Enterprise value =
$60.90 million + $204.98 million
= $265.88 million
Étape 6 : Passer de la valeur d’entreprise à la valeur des capitaux propres
Pour un modèle FCFF, le résultat est la valeur d’entreprise. Pour estimer la valeur des capitaux propres, soustrayez la dette nette.
Equity value =
Enterprise value − net debt
Equity value =
$265.88 million − $30.00 million
= $235.88 million
Étape 7 : Estimer la valeur par action
Estimated value per share =
Equity value ÷ shares outstanding
Estimated value per share =
$235.88 million ÷ 10 million shares
= $23.59 per share
Dans cet exemple, la valeur actuelle de la valeur terminale est de 204,98 millions de dollars sur une valeur d'entreprise de 265,88 millions de dollars.
Terminal value share of enterprise value =
$204.98 million ÷ $265.88 million
= 77.1%
Cela ne rend pas automatiquement le modèle erroné. Mais cela signifie que la valorisation dépend fortement des hypothèses concernant la période après la cinquième année.
Entraînez-vous à l'investissement avec Finelo
Développez des compétences d'investissement concrètes grâce à des leçons guidées, un simulateur et des défis structurés.
Hypothèses de valeur terminale les plus importantes
Trois hypothèses déterminent généralement la valeur terminale : les flux de trésorerie de la dernière année, le taux d'actualisation et le taux de croissance à long terme.
Flux de trésorerie de la dernière année
La formule de la valeur terminale commence par le flux de trésorerie prévisionnel final. Si les flux de trésorerie de la cinquième année sont temporairement gonflés parce que les marges sont inhabituellement élevées, le fonds de roulement est inhabituellement favorable ou les dépenses en capital sont sous-estimées, la valeur finale peut être surestimée.
Une question utile est la suivante : « L’année de prévision finale représente-t-elle un niveau de flux de trésorerie stable et durable ? » Dans le cas contraire, le modèle peut nécessiter une période de prévision plus longue ou une estimation normalisée des flux de trésorerie.
Taux de remise
Le taux d'actualisation reflète le rendement et le risque requis. Dans les modèles FCFF, les analystes utilisent souvent le WACC car le FCFF représente un flux de trésorerie disponible pour tous les fournisseurs de capitaux. Le Discussion sur OpenStax DCF présente l’évaluation DCF comme l’actualisation des flux de trésorerie futurs et des flux de trésorerie terminaux à la valeur actuelle en utilisant un taux de rendement requis.
Un taux d’actualisation plus élevé réduit généralement la valeur finale. Un taux d’actualisation inférieur l’augmente généralement. Si le taux d'actualisation est trop faible par rapport au risque des flux de trésorerie, la valorisation qui en résulte peut paraître plus attrayante que ne le justifient les hypothèses.
Taux de croissance perpétuelle
Le taux de croissance perpétuelle devrait généralement être modeste car il représente une croissance qui se poursuit indéfiniment. Une entreprise peut croître plus rapidement que l’économie pendant un certain temps, mais il peut s’avérer irréaliste de supposer une croissance très élevée pour toujours.
La relation clé est l’écart entre le taux d’actualisation et le taux de croissance :
Terminal value = cash flow ÷ (discount rate − growth rate)
Lorsque le spread se rétrécit, la valeur terminale augmente fortement. Par exemple, avec 20,5 millions de dollars du FCFF de la sixième année :
| Taux d'escompte | Taux de croissance | Propagation | Valeur terminale |
|---|---|---|---|
| 9.0% | 1.5% | 7.5% | 273,33 millions de dollars |
| 9.0% | 2.5% | 6.5% | 315,38 millions de dollars |
| 9.0% | 3.5% | 5.5% | 372,73 millions de dollars |
| 10.0% | 2.5% | 7.5% | 273,33 millions de dollars |
| 8.0% | 2.5% | 5.5% | 372,73 millions de dollars |
La conclusion du modèle peut changer sensiblement même lorsque les hypothèses évoluent d’un seul point de pourcentage. Pour une formation connexe sur le test des hypothèses d’évaluation, voir l’article de Finelo sur analyse de sensibilité aux valeurs intrinsèques dans une plage DCF.
Croissance perpétuelle vs multiple de sortie : comment lire la différence
La méthode de croissance perpétuelle et la méthode de sortie multiple peuvent produire des résultats différents car elles répondent différemment à la question de la valeur terminale.
En reprenant l’exemple précédent, supposons que la même entreprise soit également évaluée à l’aide d’un multiple de sortie. Supposons :
| Entrée | Hypothèse |
|---|---|
| EBITDA de l'année 5 | 30 millions de dollars |
| Quitter plusieurs | 9,0× EBITDA |
La valeur du terminal multiple de sortie serait :
Terminal value = Year 5 EBITDA × exit multiple
Terminal value = $30 million × 9.0
Terminal value = $270 million
Remise sur cinq ans à 9,0 % :
PV of terminal value =
$270 million ÷ 1.5386
= $175.49 million
Comparez cela avec la méthode de croissance perpétuelle :
| Méthode | Valeur terminale à la fin de l'année 5 | Valeur actuelle de la valeur terminale |
|---|---|---|
| Croissance perpétuelle | 315,38 millions de dollars | 204,98 millions de dollars |
| Quitter plusieurs | 270,00 millions de dollars | 175,49 millions de dollars |
La différence est significative. Cela pourrait indiquer qu’une méthode utilise des hypothèses plus audacieuses, ou cela pourrait simplement refléter des perspectives d’évaluation différentes.
Un flux de travail de lecture pratique est :
- Identifiez le flux de trésorerie ou la mesure utilisée. Le modèle utilise-t-il le FCFF, le FCFE, l'EBITDA, le chiffre d'affaires ou un autre chiffre ?
- Vérifiez le timing. La valeur terminale est-elle calculée à la fin de la dernière année de prévision et actualisée correctement ?
- Comparez les hypothèses implicites. Le multiple de sortie implique-t-il un profil de croissance et de rendement qui semble cohérent avec l’entreprise ?
- Exécutez les deux méthodes si possible. Un écart important entre les méthodes est un signal à étudier, et non une raison pour choisir automatiquement le nombre supérieur ou inférieur.
- Regardez la valeur terminale en pourcentage de la valeur totale. Si elle domine le modèle, les hypothèses à long terme méritent un examen plus approfondi.
Mauvaises interprétations et modes de défaillance courants
La valeur terminale est utile, mais elle est souvent mal comprise. Ce sont quelques-uns des problèmes les plus courants.
Confondre la valeur terminale avec un prix futur garanti
La valeur terminale n'est pas un prix de vente garanti, un prix cible ou une prévision de ce contre quoi l'entreprise négociera à l'avenir. Il s’agit d’une estimation basée sur un modèle qui dépend des hypothèses choisies.
Traiter le taux de croissance comme une prévision à court terme
Le taux de croissance perpétuelle n’est pas le taux de croissance attendu pour l’année prochaine. Il s’agit d’une hypothèse à long terme qui s’applique après la période de prévision explicite. Une entreprise peut augmenter son chiffre d’affaires de 15 % pendant plusieurs années, mais cela ne signifie pas qu’un taux de croissance perpétuelle de 15 % serait raisonnable.
Oublier de réduire la valeur terminale
La valeur terminale est généralement calculée à la fin de la période de prévision, pas aujourd'hui. Si une valeur terminale de l’année 5 est ajoutée aux flux de trésorerie en valeur actuelle sans actualisation, le modèle surestime la valeur.
Utiliser un taux de remise incohérent
Le type de flux de trésorerie et le taux d’actualisation doivent correspondre. Le FCFF est généralement actualisé en utilisant le WACC. Le FCFE est généralement actualisé en utilisant le coût des capitaux propres. Mélanger les types de flux de trésorerie et les taux d’actualisation peut fausser la valorisation.
En supposant que l’année de prévision finale soit normale
Si la dernière année de prévision reflète des conditions temporaires, la valeur finale peut amplifier cette distorsion. Un pic de marge ponctuel, des dépenses en capital inhabituellement faibles ou un bénéfice en fonds de roulement peuvent donner l’impression que la valeur continue est plus forte qu’elle ne l’est en réalité.
Choisir un multiple de sortie pour atteindre un résultat souhaité
La méthode de sortie multiple peut être particulièrement vulnérable à l’ingénierie inverse. Si le multiple est sélectionné principalement parce qu’il produit une valorisation privilégiée, le modèle devient moins analytique et plus confirmatif.
Ignorer le déclin de la concurrence
Toutes les entreprises ne méritent pas des hypothèses de croissance perpétuelle et stable. Certains pourraient être confrontés à des perturbations, à une baisse du pouvoir de fixation des prix, à des pressions réglementaires, à une intensité capitalistique ou à un affaiblissement de la demande. Dans ces cas-là, un taux de croissance plus faible, une période de transition plus longue ou une approche de modélisation différente peuvent être plus appropriés.
Liste de contrôle pratique pour examiner la valeur terminale
Lorsque vous lisez ou construisez un modèle DCF, pensez à poser ces questions avant de vous fier à la sortie de la valeur terminale :
- Quelle est la période de prévision ? Une prévision courte peut accorder trop d’importance à la valeur terminale.
- Le flux de trésorerie de la dernière année est-il durable ? La valeur terminale aggrave l’importance de la dernière année.
- Quelle méthode est utilisée ? Les méthodes de croissance perpétuelle et de sortie multiple reposent sur différentes hypothèses.
- Le taux d’actualisation est-il adapté au type de flux de trésorerie ? Le FCFF, le FCFE, les dividendes et les flux de trésorerie du projet peuvent nécessiter des taux différents.
- Le taux de croissance est-il modeste et à long terme ? Un taux perpétuel devrait généralement refléter une croissance mature et continue plutôt qu’une expansion à un stade précoce.
- La valeur terminale a-t-elle été correctement actualisée ? Le timing doit correspondre à la période de prévision.
- Quelle part de la valeur totale provient de la valeur terminale ? Un pourcentage élevé signifie que l’estimation est particulièrement sensible aux hypothèses.
- Les cas de sensibilité ont-ils été testés ? Une évaluation en un seul point peut masquer l’incertitude.
- Les hypothèses racontent-elles une histoire cohérente ? La croissance, les marges, le réinvestissement et le risque doivent aller de pair.
Une estimation de la valeur terminale bien construite doit être explicable dans un langage simple. Par exemple :
"Ce modèle suppose que l'entreprise atteint 20 millions de dollars de FCFF au cours de la cinquième année, augmente ce flux de trésorerie de 2,5 % indéfiniment et ces flux de trésorerie sont actualisés à 9,0 %. Selon ces hypothèses, la valeur terminale représente environ 77 % de la valeur de l'entreprise. "
Si cette phrase semble trop optimiste, trop conservatrice ou incohérente en interne, le modèle devra peut-être être révisé. La valeur terminale est plus utile lorsqu’elle encourage de meilleures questions, et non lorsqu’elle crée une fausse confiance dans un seul nombre précis.
Entraînez-vous à l'investissement avec Finelo
Développez des compétences d'investissement concrètes grâce à des leçons guidées, un simulateur et des défis structurés.
À propos de l'auteur
Finelo Team
L'équipe Finelo crée une formation pratique à l'investissement et au trading conçue pour aider les débutants à apprendre plus vite grâce à des défis structurés, un simulateur et des leçons courtes.
À lire aussi — Articles associés
Rendement à l'échéance: Formule, exemple et risques clés
Le rendement à l'échéance, ou YTM, est le rendement annualisé impliqué par le prix actuel d'une obligation, les paiements de coupons, la valeur nominale et le temps restant jusqu'à l'échéance, en…
Formule WACC : comment calculer le coût moyen pondéré du capital
Le Formule WACC est WACC = (E ÷ V × Re) + (D ÷ V × Rd × (1 − Tc)) . Il estime le coût mixte de financement d’une entreprise par capitaux propres et par emprunt, pondéré par la contribution de…
Erreur de suivi: Formule, exemple et interprétation
L’erreur de suivi mesure dans quelle mesure les rendements d’un investissement fluctuent par rapport aux rendements d’un indice de référence.